A última ronda de estímulos do BCE com uma extensão de 500.000 milhões no seu programa de compra de dívida de emergência provocou uma nova onda de retornos negativos das obrigações soberanas. O último a entrar no clube é o título espanhol, mas o que pode parecer um cenário apenas de vantagens, tem consequências nefastas para a economia e para o normal funcionamento do mercado. O Japão é o melhor exemplo de como uma bênção se tornou uma maldição.
O Banco do Japão (BoJ) foi o pioneiro em testar políticas de flexibilização quantitativa, que consistem em programas de compra de dívida pública, para tirar o país de uma anemia econômica que dura décadas. “Os japoneses começaram a explorar os limites da política monetária muito antes da pandemia e perceberam que não há limites”, comentam Christian Gattiker e Mathieu Racheter, analistas do Julius Baer. De fato, dez anos depois, o banco central está num beco sem saída, não cumprindo o objetivo de recuperar a inflação e tirar o país de um crescimento anêmico.
O BoJ com suas compras, que acabou incluindo ETFs e ações em seu balanço, sem esquecer que acabou absorvendo praticamente todo o mercado de títulos. O banco central tornou-se praticamente o único operador do mercado e o credor direto da maior parte dos gastos públicos do governo desde 2012. Uma perspectiva que seria uma bomba-relógio na Europa, onde o programa de dívida anterior já causava tensões. e as instituições européias, por suposto financiamento direto aos estados.
A nova intervenção do BCE aumenta o risco de acabar por enterrar o mercado de títulos soberanos, como aconteceu com o Japão, onde os investidores internacionais não veem nenhum tipo de atração na dívida japonesa. “Ao acabar com as reservas de títulos portos-seguros à disposição dos investidores japoneses, a onda atingiu também os mercados de dívida corporativa privada. O resultado hoje é a curva mais plana do mundo em termos de ratings de crédito”, apontam Julius Baer para sublinhar o terreno baldio significa para a renda fixa japonesa.
É verdade que o BCE conseguiu evitar que a crise sanitária se tornasse uma nova crise financeira. Enquanto em 2012 o euro caiu e um país após o outro acabou por ir à falência devido à pressão do mercado sobre a dívida soberana, agora num estado mais pronunciado ninguém questiona o euro ou o incumprimento de algum dos seus países, apesar de muitos aumentarem a sua dívida para níveis históricos. Dez anos atrás, essas circunstâncias teriam levado o mercado a considerá-las insustentáveis. E não é porque o mercado acredita que a recuperação econômica será rápida, permitindo um rápido reequilíbrio das finanças de países como Itália ou Espanha, mas pelo compromisso do BCE em evitar uma crise de dívida.
“Os juros da dívida europeia estão bloqueados, não apenas durante o inverno, mas provavelmente durante todo o ano de 2021”, diz Jamie Searle, estrategista do Citi. “O BCE não vai arriscar que os rendimentos subam por causa de más notícias ou boas notícias fornecidas pelas vacinas”, diz o especialista, referindo-se ao controle efetivo da curva de juros.
Mas as consequências dessas políticas já estão sendo percebidas no mercado. Segundo dados geridos por Alessandro Tentori, da AXA IM, o volume de transacções no mercado obrigacionista europeu despencou 62% desde que o BCE começou a intervir no mercado, num claro sintoma da rejeição dos investidores internacionais aos juros negativos e baixa volatilidade.
Esta situação representa um problema para o BCE no médio prazo em sua busca por reanimar a inflação para escapar de uma política de taxas zero, não haverá oferta e demanda para acentuar a curva de juros. A outra consequência desagradável será o aumento dos desequilíbrios no mercado. “Os investidores podem ficar tentados a comprar o pior dos piores mercados de dívida privada”, alertam Gattiker e Racheter, mas alertam que esse cenário “seria prematuro”. Do ponto de vista de risco/recompensa, os títulos de baixo grau de investimento (rating BBB) e os junk bonds de maior qualidade (rating BB) parecem atraentes o suficiente para nós. A compensação relativa contra portos seguros é decente, levando em consideração a possibilidade de que as comportas de liquidez se fechem novamente em algum momento.
Mas Tentori teme que, mesmo com os países europeus aumentando as emissões, os investidores ainda estejam fora do mercado em busca de melhores oportunidades. “O problema com a flexibilização quantitativa é que os títulos no balanço do banco central não são negociados”, diz ele. O BCE corre o risco de fechar e enterrar o mercado de títulos, como em um cemitério japonês.
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